航运港口行业：Q1行业利润大幅增长，集运展现超强弹性，持续强推中远海控

核心观点：

1、航运行业年报及一季报综述：行业利润大幅增长，集运展现超强弹性。

1）2020年，A股11家航运上市公司合计实现收入2514亿，同比增长11.3%，扣非净利188.6亿元，同比增长193.7%。21年一季度，收入832.9亿，同比增长59.3%，扣非归母净利174.7亿元，同比增速591%。其中中远海控2020年及2021Q1分别实现扣非净利95.9及154.1亿，占航运上市公司的51%及88%。

2）最新行业数据：集运欧线即期历史新高，散运延续大涨，油运底部回升。

2、集运：中远海控展现超强业绩弹性。

1）财务数据：集运市场系统性供需紧张，致使运价延续高位运行，龙头公司实现业绩大幅增长。A股中远海控2021Q1扣非净利润154.1亿元，同比+202倍，经营净现金流269.8亿元，同比+16.5倍，环比+21%，集运业务EBIT Margin为30.1%。行业龙头公司马士基在业绩预告中预计一季度实际EBITDA为40亿美元，实际EBIT为31亿美元，EBIT Margin约25%；预计全年实际EBITDA、实际EBIT指引分别为130-150、90-110亿美元。

2）运价表现：Q1CCFI均值1952点，同比+112%、环比+56%；SCFI均值2780点，同比+198.6%、环比+40.8%。中远海控国际航线单箱收入1609美元/TEU，同比+69.5%。 

3）展望二季度：即期运价历史新高，预计Q2业绩可观，或将实现环比增长。此外，我们预计运价持续性或超市场预期，运力短缺延续，而美线补库存需求仍旺盛，NRF预计21Q3进口箱量接近去年旺季水平，三季度即期运价可能仍处于高位。

3、油运：市场低迷拖累业绩表现，招商轮船凭借管理优势维持油运业务实现盈利。

1）财务数据：Q1招商轮船扣非归母净利3.7亿元，同比-70.1%，中远海能扣非归母净利润3.4亿元，同比-45.6%。

2）运价表现：一季度OPEC+深度减产加上库存高企、需求持续疲弱，同时部分海上浮舱回归运力对供给侧形成压制，供需关系恶化使得油运市场持续低迷，VLCC-TCE均值为5285美元/天，同比下降93.8%，但招商轮船、中远海能通过降本增效等措施使得油轮船队仍保持盈利。

3）展望二季度：油运低位震荡，静待后续边际改善拐点。

4、散运：需求强劲复苏，BDI运价近十年高位。

Q1招商轮船散杂货收入20.56亿元，同比+27.5%，盈利贡献显著增加，主要系散运市场淡季不淡，铁矿石、煤炭和粮食运输需求持续释放，叠加压港抑制运力周转等因素共同推动，节后各船型运价/租金大幅上涨，中小型船尤为明显。一季度BDI均值为1739，同比增长194%，环比增长28%。展望二季度：预计散运延续高景气。

5、港口行业年报及一季度综述。

2020年港口企业计营收、扣非归母净利1640.2、240.3亿元，同比增速-6.7%、-4.0%，21年一季度港口企业合计营收、扣非归母净利450.9、76.3亿元，同比增速29.1%、48.4%；CR3（上港、青岛港、宁波港）扣非归属净利占行业的6成以上。

一、航运行业年报及一季报综述：行业利润大幅增长，集运展现超强弹性

2020年，A股11家航运上市公司合计实现收入2514亿，同比增长11.3%，实现归母净利203亿，同比增50%，扣非净利188.6亿元，同比增长193.7%，其中除渤海轮渡、长航凤凰外均实现利润正增长。

2021年一季度，受20Q1低基数影响，航运企业合计营收832.9亿，同比增长59.3%，实现归母净利175.7亿，同比增长434.9%，扣非归母净利174.7亿元，同比增速591%，除三家油运企业外均实现利润正增长。

其中中远海控2020年及2021Q1分别实现扣非净利95.9及154.1亿，占航运上市公司的51%及88%。

最新行业数据：集运欧线即期历史新高，散运延续大涨，油运底部回升。

集装箱：SCFI收于3101点，环比上涨4.1%；2021Q2均值2892点，同比增225%；其中美西、欧洲周环比+1.1%、+7.1%，欧线历史新高。CCFI收于1904点，周上涨2.7%。

干散货：BDI周上涨9.5%，收于3053点，2021Q2均值2475，同比增273%。CBFI周下跌4.9%，收于1357点。

油运：VLCC-TCE报0.86万美元，环比+71.4%。2021Q2均值0.54万美元，同比-94%。

（一） 集运行业年报及一季报中枢：中远海控展现超强业绩弹性

1、集运：系统性供需紧张延续，量价显著提升带来中远海控最佳单季利润

1）财务数据：集运市场系统性供需紧张，致使运价延续高位运行，各龙头公司一季度均实现业绩大幅增长：

A股上市公司中仅中远海控为外贸集运核心标的：2021Q1中远海控归母净利润154.5亿元，同比+52倍；扣非归母净利润154.1亿元，同比+202倍。经营净现金流269.8亿元，同比+16.5倍，环比+21%；Q1集运业务EBIT Margin为30.1%，同比+26.9pts、环比+15.0pts（马士基Q1业绩预告中实际EBIT Margin约25%）。

行业龙头公司马士基预计一季度营收124亿美元，实际EBITDA为40亿美元，实际EBIT为31亿美元；预计全年实际EBITDA、实际EBIT指引分别为130-150、90-110亿美元。

此外，日本海洋网联船务ONE披露2020财年四季度（相当于自然年2021年一季度）营收47.24亿美元，税后净利润18.58亿美元。

2）货量数据：德鲁里预计Q1全球集装箱货运量同比增长近9%，中远海控货运量678.4万TEU，同比+21%，其中跨太平洋/亚欧/亚洲内/其他国际/中国大陆同比+29.3%/+12.5%/+22.6%/+18.8%/+20.5%。

3）运价表现：

一季度CCFI均值1952点，同比+112.3%、环比+56.1%；SCFI均值2780点，同比+198.6%、环比+40.8%；

中远海控国际航线单箱收入1609美元/TEU，同比+69.5%，其中跨太平洋/亚欧/亚洲内/其他国际分别同比增长44.7%/129.2%/51.8%/64.3%。

运价上涨推动海控业绩大增：

a）欧线，主要系年度长协1月份起切换新约，同时欧线运力门槛比其他航线高不少、运价弹性大，年初至春节前运价大幅上涨，春节期间季节性回落，但苏伊士运河事件导致区域供需关系再度向运力紧缺倾斜，运价3月底起反弹；

b）美线，补库存需求旺盛叠加美西港口、内陆劳工短缺，美线供需紧张自去年9月以来几无缓解，运价高位震荡。

2、展望二季度：即期运价历史新高，预计Q2业绩可观

系统性供需紧张下4月SCFI即期运价陆续创历史新高，美西码头、铁路、车架运能短缺问题较前期有所加剧，同时苏伊士事件对运力周转、航线班次的影响超预期。

美线运价高位震荡半年以来有进一步向上突破之势，主要系：

a）新长协合同5月1号实施，各大班轮公司对新合同的洽谈结果好于预期，挺价意愿增强；

b）对美线短期供需的乐观预测增加了提价信心。欧线运价逐步回升，已突破年前高点。

考虑到公司扣非利润TTM与CCFI运价指数TTM走势高度一致，在即期运价新高、美线长协价切换的推动下，预计Q2业绩将实现环比增长。我们预计运价持续性或超市场预期，运力短缺延续，而美线补库存需求仍旺盛，NRF预计21Q3进口箱量接近去年旺季水平，三季度即期运价可能仍处于高位。

具体来看：

高频运价：FBX每日运价指数显示，4月30日中国/远东至美西、美东、北欧、地中海运价环比上周+1.2%、-1.2%、+0.5%、0.0%；环比上月-5.8%、+7.9%、+4.6%、+7.4%。

需求：4月中旬主要港口箱量增速维持高位。中港协监测4月中旬八大枢纽港口集装箱吞吐量同比+17.8%，其中外贸+22.3%、内贸+5.9%，外贸加速增长；

截至4月30日，洛杉矶港预计未来两周进口箱量15.8、15.8万TEU，同比增116%、118%，环比-0.3%、+0.01%。考虑到美国销售库存比持续低位以及新一轮财政刺激，短期美线需求仍将高增，预计至少在三季度前将保持强劲。

供给：码头-内陆系统性供应链瓶颈并未得到明显缓解，美线供需紧张持续，欧线再度加剧。

1）码头泊位方面，洛杉矶港4月30日预锚泊船舶9艘，锚泊状态6艘，平均锚泊时间6.8天，较前期有所回落，或由于船公司因LA/LB港口拥堵而转向奥克兰、NWSA（西北海港联盟），拥堵向北部港口蔓延。根据Clarksons（4.29）统计，美西、美东、英国、地中海/黑海在港集装箱船（拥堵指数）为72、46、85、79万TEU，环比上周-2.7%、0.0%、+8.3%、-1.6%，依旧拥堵、较前期有所缓解。

2）车架方面，The Pool of Pools网站预计当前圣佩德罗湾40/45 ft.拖车在码头、仓库/街道停留时间分别为3.7、6.5天，美西陆端周转问题依旧严峻。

3）缺箱方面，本周上海港集装箱可用性指数CAx为0.64，环比+0.04，缺箱情况自12月以来趋于缓解，目前局部班轮公司出现缺箱情况，预计苏伊士运河搁浅事件影响下欧地线短期缺箱情况将会加剧。目前运价仍处于高位，核心在于“货＞箱＞船”的供求矛盾未见缓解，欧美进口需求持续以及码头、车架、铁路等集装箱供应链整体效率下降导致船舶实际运力紧张的问题仍存在，本周Clarksons集装箱船租金指数环比上周、上月+3%、+20%。

我们预计短期内美线运价稳定，欧线舱位利用率近两周已出现回升、运价呈止跌趋势，苏伊士运河搁浅事件短期内加剧欧地线拥堵、降低有效运力供给，利好运价表现。考虑到需求高增以及供应链瓶颈持续，即期运价大概率维持高位震荡。

我们认为当前市场供需错配下高舱位利用率对运价形成支撑，预计三季度前运价维持高位震荡。未来运价拐点跟踪遵循“货量下降——舱位利用率下降——船东降价”的传导机制，短期内发生的概率较低。从当前局面来看，签署高价位、相对高比例的长期合约以保障服务或许是相对更有利于船东、货主双方的解决方案，预计2021年长协价涨幅较为可观，支撑集运龙头1-2年内的盈利中枢明显上移。

（二）油运：市场低迷拖累业绩表现，招商轮船凭借管理优势维持油运业务实现盈利

1、油运：市场低迷加剧拖累业绩，运费水平数十年最低位

2021Q1招商轮船归母净利3.8亿元，同比-69.9%，较19Q1复合增速+16.6%；扣非归母净利3.7亿元，同比-70.1%，较19Q1复合增速+17.1%。

中远海能归母净利3.4亿元，同比-45.5%，较19Q1复合增速-10.5%；扣非归母净利润3.4亿元，同比-45.6%，较19Q1复合增速-10.4%。

一季度OPEC+深度减产加上库存高企、需求持续疲弱，同时部分海上浮舱回归运力对供给侧形成压制，据Clarksons统计（3.26），VLCC海上浮仓72艘，运力占比8.35%。供需关系恶化使得油运市场持续低迷，一季度VLCC-TCE均值为5285美元/天，同比下降93.8%，环比下降65.7%，为克拉克森有统计以来的近三十年季度租金最低值；BDTI TD3C-TCE均值62美元/天，同比下降99.9%，环比下降99.4%。油运即期运费率大幅下滑为Q1业绩下滑主因，但招商轮船、中远海能通过降本增效等措施使得油轮船队仍保持盈利，包括：油轮船队在2020年市场高位锁定了若干期租、COA等租船合同，发挥大客户优势积极争取相对优质货源，以及采取超低速航行等。

2、展望二季度：油运低位震荡，静待后续边际改善拐点

4月以来VLCC-TCE有所回升，月初OPEC+会议增产计划有望利好油运需求回暖，后续恢复进程需关注疫情以及全球经济复苏情况，预计Q2租金维持低位震荡；并且油轮公司去年相对高价格的期租合约陆续到期，二季度业绩或将继续承压，静态后续供需关系或逐步好转。

具体来看：

TD3C-TCE低位徘徊，4月30日收于1331美元/天，环比有所回升。运力端，根据Clarksons最新统计，VLCC海上浮仓72艘，运力占比8.60%，环比-0.24pct。油运浮仓运力释放压力仍较大，同时还存在伊朗制裁取消带来的潜在运力回归风险。

远期看，我们认为不应低估船舶环保约束对供给侧的影响，IMO新提出的EEXI 指数直接对船舶碳排放形成量化约束，目前主要的应对措施为：

1）限制船机功率，降低航速；2）更换燃料或加装节能设备；3）旧船拆解，替换节能型新船。老旧船舶在上述三种选择下的经济性进一步下降，拆解量或有所增加，高老旧船比例的油运行业供给预计改善。

需求端，4月初OPEC+会议宣布5月至7月将分阶段增产每天115万桶，而沙特将完全撤销自愿实施的每日100万桶额外减产，预计将利好油运需求。随着全球疫情呈现好转，若疫情得到控制，经济复苏进程加快下原油消费回暖、去库存加速，静待行业底部反弹。

（三）散运：需求强劲复苏，BDI运价近十年高位

Q1招商轮船散杂货收入20.56亿元，同比+27.5%，盈利贡献显著增加，主要系散运市场淡季不淡，铁矿石、煤炭和粮食运输需求持续释放，叠加压港抑制运力周转等因素共同推动，节后各船型运价/租金大幅上涨，中小型船尤为明显。

一季度BDI均值为1739，同比增长194%，环比增长28%；BCI、BPI、BSI分别同比增长2115%/152%/154%，环比增长1%/54%/55%。

展望二季度：预计散运延续高景气。4月以来BDI进一步上涨，铁矿石等原材料运需旺盛，海外疫情反复使得压港/船舶检疫影响有效运力的局面或仍将持续。招商轮船约一半运力与即期运价指数相关，预计Q2将充分受益运价弹性。

具体来看：

截至4月30日，BCI、BPI、BSI分别收于4896、2672、2144点，环比上周+16.8%、+1.6%、+2.8%，继续全面上涨。节后受澳洲与巴西铁矿石发货量明显回升、北大西洋煤炭运输需求持续释放、南美粮食出口旺季、压港抑制运力周转等因素共同推动下，主要船型运价明显上涨。本周：

1）海峡型船，铁矿石价格创历史新高，矿商加大出货力度，太平洋市场运需旺盛，同时中国长江口大雾部分船舶延误、印度疫情导致消杀措施增加，运力周转放缓；叠加FFA远期合约价格上涨，市场运价大幅上涨。预计中国基建项目复工+海外需求复苏，短期运价或仍将高位。

2）巴拿马型船，太平洋市场上半周租金小幅回调，下半周受海岬型船市场大涨带动，FFA远期合约上涨，同时部分煤炭货盘释放，租金回升；粮食航线，南美压港情况略有缓解，运价小幅波动。

3）超灵便型船，钢材出口因5月1日起取消部分钢铁产品出口退税而有所降温；东南亚市场煤炭货盘继续释放，租金小幅上涨。

（四）特别关注：强周期行业重视股东回报成新风

集运：高运价下业绩可观，分红政策彰显对股东回报的重视与中期盈利水平的信心。

中远海控由于重组前亏损导致未分配利润为负（20年未分配利润-9亿，同比减少94亿），公司拟向全体股东以资本公积金每10股转增3股；

东方海外披露未来三年分红计划，派发现金股息的目标派息率为40%，且每年计划派发的现金股息不低于4亿美元。

油运：

招商轮船每股派息0.124元，分红比例30.1%，同比下降11.7pts，考虑到公司利润主要源自于海外油轮、散货业务，境外利润汇回存在所得税问题，减少当期利润，公司拟以资本公积金每10股转增2股，来表现对股东回报的重视。

二、港口行业年报及一季度综述

2020年，港口企业计营收、归母净利、扣非归母净利1640.2、258.0、240.3亿元，同比增速-6.7%、-3.4%、-4.0%，其中除锦州港、重庆港九、上港集团外均实现扣非利润正增长；唐山港、青岛港分红可观，股息率达到7.5%、4.0%。

2021年一季度港口企业合计营收、归母净利、扣非归母净利450.9、81.4、76.3亿元，同比增速29.1%、50.4%、48.4%，较19Q1复合增速4.0%、12.6%、16.9%；其中除重庆港九、锦州港、北部湾港外均实现扣非利润正增长。

CR3（上港、青岛港、宁波港）扣非归属净利占行业的6成以上。

重点公司分析：上港集团

2021Q1上港集团归母净利29.5亿元，同比增长77.2%，较19年同期复合增速+24%；扣非归母净利28.6亿元，同比增长83.1%，较19年同期复合增速+24%。

吞吐量方面，在全球集装箱贸易需求旺盛、内循环下国内经济稳步复苏的推动下，2021Q1全国主要港口货物吞吐量、集装箱吞吐量35.7亿吨、6582万TEU，同比+18.8%、19.3%，较19Q1复合增速6.5%、4.5%。上港集团母港货物吞吐量12741.3万吨，同比+17.6%，较19年同期有所下降，主要系公司近年对散杂货货源结构进行调整，散货吞吐量持续下滑；集装箱吞吐量1134万TEU，同比增长21.5%，较19年同期复合增速+4.4%，主要系去年疫情期间低基数，并且欧美国家补库存需求旺盛，海外制造业恢复缓慢使得中国出口份额维持高位，利好枢纽港口吞吐量。装卸费率方面，Q1上港集团受去年疫情期间港口收费减免政策影响，21Q1单箱费率同比明显回升，带动毛利率提升。

展望二季度：4月上、中旬八大枢纽港集装箱吞吐量延续同比+14.2%、+17.8%的高增长，美国零售商库存销售比仍大幅低于正常水平，并且财政刺激计划进一步利好补库需求，美国零售商联合会预计4-6月进口箱量同比增速23.6%、30.7%、24.8%，较19年同期复合增速6.6%、4.0%、5.7%；同时海外地区疫情反复一定程度上利好中国外贸与出口箱量。